本网研究员 丁盛

　　9月4日，新兴铸管(000778)发布完成收购铸管集团所持芜湖新兴40%股权公告。项股权按收益现值法评估作价，交易价格为12亿元。

　　新兴铸管所用12亿元即本此从资本市场公开增发募集而来。

　　一个月前，新兴铸管刊登增发3亿股，每股增发价为11.7元，募集资金35亿元。结果获得空前认可，仅机构就有148家参与认购。新兴铸管席卷35亿元资金，大获全胜，而且作为此次承销的瑞银证券获利颇丰。

　　但是参与此次认购的机构和散户却深陷套牢之苦。截止9月4日，新兴铸管每股价格为10.7元，相当于套牢了3亿元资金(如果在增发股上市当日没有卖掉)。

　　虽然与大盘整体下跌有一定关系，但是上市公司高价增发又一次遭到公众质疑。

　　新兴铸管到底此次增发是否有利于投资者?《新财技网》予以详解。

　　此次新兴铸管增发3亿股，募集35亿元资金，根据增发公告，主要用于收购铸管集团所持芜湖新兴40%股权以及离心浇铸复合管项目。

　　新兴铸管8月5日的增发，其中大股东铸管集团承诺认购资金不超过17.3亿元。在增发结果的公告中，并未看到有关铸管集团参与认购的实际情况。如果铸管集团履行认购诺言，则总募集资金35亿元里，机构和散户参与认购资金则有17.7亿元。其中有148家机构参与认购，网下配售比例仅为0.67%，认购热情可谓空前高涨，其中不乏全国和地方社保养老基金。

　　为什么如此机构和散户看好此次增发?根据公告，35亿元资金里有12亿元用于收购芜湖新兴。

　　芜湖新兴2007年实现净利润372,045,516.57元，2008 年度实现净利润51,403.77 万元，2009 年上半年实现净利润25,694.52万元。08年净利润较07年增长38.17%。

　　芜湖新兴成立于2003 年4 月17 日设立，注册资本50,000 万元，主营范围为：离心球墨铸铁管及配套管件、钢铁冶炼及压延加工、铸造制品等。新兴铸管持有其60%股权，铸管集团持有其40%股权。

　　截止2008 年末，总资产496,821.81 万元，净资产256,068.20 万元。报告期内，生产铸管43.76 万吨、铁133.74 万吨、钢坯94.34 万吨、

　　钢材75.11万吨，同比分别增长20.05%、1.39%、-1.94%、8.30%。实现营业收入812,163.57 万元、营业利润48,737.26 万元、净利润51,403.77 万元，同比分别增长63.28%、14.70%、38.17%。

　　按合并报表计算，芜湖新兴营业收入占新兴铸管当期营业收入的39.52%;按权益比例计算，新兴铸管可获投资收益30,842.26 万元，占当期归属于公司股东净利润的60.39%。可见芜湖新兴在新兴铸管占有重要地位。

　　以芜湖新兴08年数字计算，每股收益为1.02元，每股净资产为每股5.12元。新兴铸管以12亿元收购铸管集团持有的2亿股。相当于每股收购价为6元。略高于每股净资产，高于每股收益6倍。用新兴铸管的话，低于目前上市公司的市盈率，08年新兴铸管每股收益0.43元，增发时间的价格约为新兴铸管市价14元，新兴铸管市盈率约为32.5。

　　除了收购芜湖新兴40%股权外，另外8.9亿元将用于离心浇铸复合管项目。根据公告，主要采用离心浇铸工艺制造空心原料坯，通过一种全新加工工艺，生产用于石油石化、电力、耐磨输送等行业急需的高端复合管的建设项目。

　　“但这些钢管产品国内生产量较少，很大一部分需要从国外进口，往往造成产品采购成本过高。”新兴铸管在增发公告上如此描述。

　　新兴铸管在离心浇铸复合管项目总投资89,407万元，其中固定资产投资81,691万元，铺底流动资金7,716万元;固定资产投资中，建筑工程费8,268万元，机器设备费60,506万元，安装工程费5,181万元，其他费用及不可预见费7,736万元。时间进度月为2年。

　　但是普通投资者没有几人能晓得离心浇铸复合管项目技术和前景。

　　另外，此次35亿元募集资金，在芜湖新兴上花费颇大，除12亿元巨资收购外，还花费9.42亿元用于芜湖新兴固定资产投资项目。在芜湖新兴上此次总计投入21.42亿元，占募集资金比例61.2%。而芜湖新兴固定资产投资项目投资期平均时间为30个月。可谓耗资大，投资期长。

　　仅08年，新兴铸管使用自有资金投入芜湖新兴技改项目为42,461.52 万元。此外，新兴铸管06年增发总计募集资金7.46亿元，根据06年增发报告，拟用于芜湖新兴技改和增资的资金总量为7.92亿元，用于本部技改资金总量为2.24亿元。新兴铸管承诺若不足部分将用公司自有资金或银行贷款解决。

　　可见，芜湖新兴三年来，总共资本投入约为33.54亿元。那么芜湖新兴 06、07、08年净利润总计为10.84亿元，按照新兴铸管权益性投资所分配的投资收益所得仅为6.5亿元。截止08年，芜湖新兴股东权益为25.6亿元。芜湖新兴05年至08年三年净利润增长率分别为-13%、86%、38%。未分配利润从05年3.6亿元增至08年9.58亿元。

　　尽管芜湖新兴近三年净利润增长率保持高成长性，但是其与三年内高达33.54亿元的资本支出相比，仍然显得支出高昂。所幸在33.54亿元里，其中有12亿元以上属于一次性投资的股权收购。

　　另外，值得注意的是新兴铸管董事长刘忠明，03年至05年期间曾担任芜湖新兴董事长。总经理郭士进也曾在03年-05年担任芜湖新兴总经理。刘忠明持有新兴铸管股份235,213股，郭士进持有200,313股，以市价每股11元计算，分别约相当于市值258万元、220万元，《新财技网》注意到新兴铸管高管们在08年1月限售到期后，纷纷减持手中股份，其中刘忠明、郭士进分别减持58,803股、26,078股，08年公司高管减持总计229108股。

　　新兴铸管主营产品分为钢铁产品、铸管产品和其他产品三大类其中，钢铁产品主要为钢铁冶炼及压延加工产品，包括生铁、钢坯、钢材等;铸管产品主要为离心球墨铸铁管及配套管件;其他产品则包括钢格板、炼焦副产品及电力等。在三大类产品中，钢铁产品毛利率从06年13.31%下降至08年5.39%，铸管毛利率从06年26.73%逐年下降至08年18.96%，其他产品毛利率从06年10.72%逐年下降至08年-2.93%。导致毛利率下降的直接原因是营业成本的大幅上升，2008年度、2007年度和2006年度，本主营业务成本分别为1,810,427.30万元、1,177,478.59万元和895,021.62万元，最近三年的年复合增长率为42.22%。其中，08年钢铁产品成本增加了342,803.14万元，增幅为44.45%，高于钢铁产品收入31.72%的增幅。铸管产品成本增加了226,262.00万元，增幅为71.17%，高于铸管产品收入68.89%的增幅。

　　在毛利率不断大幅下跌的情况下，新兴铸管06-08年归属于母公司所有者净利润分别为4.8亿元、5.92亿元、5.1亿元，归属于母公司所有者扣除非经常性损益净额后的净利润分别为4.65亿元、5.8亿元、4.05亿元。尽管主营收入三年不断在增长，分别为10.8亿元、13.8亿元、19.96亿元，三年复合增长率为36.64%。

　　值得注意的是在三大类产品中，毛利率的铸管产品呈现增长趋势，三年里从32亿元增长至67亿元，在三大产品比例从30.35%增至33.63%。其中铸管产品平均售价从06年至08年铸管产品从每吨3814元涨至每吨5403元。同比增长37.44%，较钢铁产品32.33%增幅更大。

　　新兴铸管增发报告如此解释铸管产品的增长，“随着国内和国际市场城市化进程的不断加速，特别是我国基础设施投资持续扩大和建设质量管理要求不断提升，城市供排水系统和煤气管道化建设的需求不断扩大，对铸管产品的需求量不断增加。其次，2007年

　　度本公司进一步扩大了铸管产品的生产规模，产量同比增长25.28%，尤其是芜湖新兴的铸管产量同比增长50.55%。铸管产品的平均销售价格上涨3.07%，低于铁矿石、焦煤等主要原燃料的成本价格涨幅，主要是因为铸管产品订单供货周期长，价格变动相对滞后。”但不论前景如何广阔，上游采购成本的不断攀升和下游议价能力不能提升，都将导致产品毛利率不断萎缩。

　　作为资金密集型行业，新兴铸管对外举债则不可避免。08年至06年三年财务费用分别为11,658.90万元、7,688.97万元和5,243.11万元，呈现不断攀升的趋势。资产负债率分别为54%、48%、48%。虽然负债率不断攀升，但是值得欣慰的是经营性现金流净额不断增加，分别从06年3.34亿元大幅增长至08年23亿元。最近三年经营活动产生的现金流量净额合计为298,532.42万元，考虑到2008年末较2006年初应收票据余额增加的181,865.86万元，总计为480,398.29万元，远远超过最近三年归属于母公司的净利润合计158,158.78万元。说明其经营现金流量充沛，日常生产经营产生的现金流量稳定，持续经营能力较强。

　　另外，新兴铸管在向银行举债时，08年信用借款为204,535.68万元，占短期借款比例为93.57%，06年信用借款为7.9亿元，占短期借款比例为100%。说明新兴铸管在银行有的借款信誉。

　　脱胎于铸管集团的新兴铸管关联交易不断增加，也成为投资者忧虑之一。根据公开资料统计，三年内新兴铸管和包括大股东在内的关联公司进行关联交易收入合计从06年5472万元增至08年3.3亿元，三年时间翻了6倍。

　　三年关联交易支出合计从27,189.76万元增至90,212.55万元，翻了三倍多。

　　无疑，此次新兴铸管收购芜湖新兴大股东40%股权对避免将来关联交易利大于弊。针对此次增发会摊薄收益的质疑，《新财技网》测算，增发前新兴铸管总股本为11.7亿股，此次增发3亿股，总股本增至14.7亿股，同时根据08年芜湖新兴净利润5.1亿元，归属于大股东的收益约为2亿元，即为新兴铸管新增2亿元利润。08年归属于母公司所有者净利润为5.1亿元，如增加2亿元，即为7.1亿元，每股收益约为0.48元，与增发前0.43元大致相同。